第3版经过全面的修订已经技巧性地囊括了固定收益市场、投资固定收益证券的风险及价值、利率风险基础的相关知识。本书同时还检验了嵌入式期权的固定收益证券的价值、结构化产品（例如按揭证券和资产抵押债券）的特征，以及信用分析的原则。经过探讨之后，本书向我们展示了如何构建与你的投资目标相一致的投资组合。
WU
我们很高兴为您带来《固定收益证券分析》一书，该书提供了投资专业人士如何分析和管理固定收益投资组合的权威和最新的信息。正如CFA协会投资系列丛书中的许多其他书名一样，本书的内容也来自官方的CFA项目课程。因此，读者通过学习本书的内容，可了解和掌握当前全球与CFA相关的知识和实用分析技能。
本书内容是由知名学者和从业者组成的一个小组合作开发的，他们选择了在该领域公认的专业知识，并由CFA协会指导。它是专门针对投资从业者编写的，充实了实例和实践问题，强化了学习成果并展示了现实世界的适用性。
本书的内容选自CFA项目课程，为了符合下面的要求，本书经历了严格的审查过程。
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如果本书的主题使你感兴趣，你还不是一个有执照的CFA，我们希望你考虑注册CFA项目和启动获得“特许金融分析师”称号的进程。CFA称号是一个全球公认的衡量投资专业人员能力和诚信的优秀标准。为了获得CFA执照，考生必须成功地完成CFA项目课程，这是一个全球研究生水平的自学项目课程，它将广泛的课程和将专职投资作为职业准备的行为要求结合起来。
在实践基础课程的指导下，CFA项目课程知识库反映了专业人士对投资决策过程所必需的知识、技能和能力。这个知识主体通过定期的，广泛的全球CFA特许资格调查实践保持其现实性。课程涵盖10个通用的主题领域，从权益和固定收益分析到投资组合管理再到公司财务等，都着重强调了道德在职业实践中的应用。CFA项目课程以其严密性和广度著称，强调每个市场都应有的共同原则，以便获得CFA称号的专业人士有一个全面的全球投资视野和对全球市场的深刻理解。
金融投资
CFA协会对于固定收益投资组合管理、修订和更新的基本指南
本书提供了权威的和最新的成功投资专业人士如何分析和管理固定收益投资组合的信息。
本书引入了固定收益的基本概念，并对风险、资产支持证券和期限结构进行了详尽的分析。本书包含一个通用的估值框架，目的是让本领域的专业人员和新手都容易理解。作者还纳入了帮助建立有效管理固定收益组合所需的知识和技能的例子。
投资分析师、投资组合经理、个人和机构投资者和他们的顾问，以及任何对固定收益市场有兴趣的人都会感谢这本浅显易懂的固定收益证券分析指南。
经过四个多月的努力，《固定收益证券分析》（原书第3版）一书译稿终于完成，在这里我真诚地感谢上海大学悉尼商学院会计专硕韩振开同学、同济大学国际贸易专业李函霏同学，以及我的同事上海大学金融系的李翔老师和赵贞玉老师，他们参与了部分章节的翻译，也感谢机械工业出版社华章分社的杨熙越编辑，谢谢各位的辛苦劳动。
我本科学的是非财经专业，我于金融是门外汉。来魔都上海之后，我才从理论和实践上逐步接触金融，感谢金融不但给了我一份可以养家糊口的工作，还给我带来了投资上的收益。在从事金融相关的教学中，我发现多数同学不了解除了工资性收入之外，还有通过参与金融活动获得投资性收入的途径，更不清楚投资性收入对其未来生活的重要性。即使知道有股市或者其他资本市场，但多数没有意向或者愿望去参与。有趣的是，我在课堂上做过一个粗略的调查，在校期间有投资意识并参与实践的，多数情况下其家长或者亲友有这方面的意识并受益于此，反之，其家长多数靠工资生活。在《21世纪资本论》中，作者法国经济学家托马斯·皮凯蒂认为：导致贫富分化的根本力量是投资回报率持续高于经济增长率。而现实生活中，很多人的工资增长率可能低于经济增长率。希望本书能对那些涉足金融投资的投资者有所裨益。
最后感谢我的大学同班同学李会永，他本科毕业后不久就转行从事金融工作，是我国最早的红马甲和私募投资者之一，在股市上的专注和专业使他获得了不菲的业绩，也让我获益匪浅。三年前他收购并经营一家医疗器械公司，三年来取得了长足的发展。我祝他们夫妻二人金融与实业双翼齐飞，事业同家庭长远常红。
张德成
最近，我的一位同事把几件衬衫送到一小时干洗店干洗。
“下星期二才能洗好”店主说。
我的同事说：“但我认为你一小时能完成干洗啊？”
“哦，不”老板说，“那只是我们的名字。”
所以在今天的“固定收益”市场，它只是一个名字。曾经有一段时间，这个名字准确地描述了该市场的证券，当然，那是一个了解固定收益世界容易得多的时期。再也没有什么固定的了。到期日可以变更，息票可以浮动，本金余额可以以无法预测的方式支付，等等。和那些仅仅是“正常”的固定收益证券相比，市场还包括当利率下降时息票会上升的证券、只有在满足一定条件时才产生利息的证券，以及到期时支付面值以外金额的证券。我们有所谓的巨灾债券，即到期时可能不支付任何金额，但这并不是它们被称为巨灾
债券的原因。你如何才能了解这样一个多样化的市场？本书是一个好的开始。
这一切都始于第一部分的要素。这部分从“固定收益证券定义要素”开始，综述了固定收益证券的外延和多样性，并详细介绍了各种债券的鲜明特点。下一章，关于发行、交易和融资，描述了债券交易的市场、管辖地和惯例，并与CFA协会的全球影响力相一致，具有全球焦点。接下来，介绍估值的一章提供了对固定收益证券估值方法的基本了解，并确定了它们之间的相对价值。
拥有固定收益证券会带来各种风险。本书的第二部分讨论了如何识别和量化这些风险，并探讨了目前正在使用的一些复杂的量化建模。利率风险和信用风险都涵盖在这里。
第三部分关于资产支持证券。这一大类包括抵押担保证券和已“证券化”的许多其他类型资产，包括住房权益抵押贷款、汽车贷款、信用卡贷款、船贷、特许权使用费等。通常，证券被分成不同的层级，这通常会在时机、信用和支付稳定性方面拥有不同的优先权。敏锐地理解这些证券是在固定收益市场成功的关键。许多证券，特别是抵押担保债券，都是不确定现金流的典范。
在第四部分对固定收益证券的估值方法进行了详细的分析。它从对一组现金流估值的一般方法开始，然后扩展到对有不确定现金流证券的有用分析。当然，估值是不可能在真空环境中进行的。发行的每一个新债券都处于所有现存债券组成的一个环境中。同时，债券独特的条款、买卖双方、恐惧和贪婪交替波动，当然，中央银行决定了市场的利率结构。这种“利率期限结构”是本书第五部分的主题。
本书的最后一部分论述了管理固定收益投资组合。曾经很长时间，简单的“阶梯式”投资组合会满足大多数固定收益投资者的需求。多年来，多种固定收益市场的独特技术被开发出来，以满足不同的目标和约束。这一最后部分包括了大部分的多情景分析，事实上，看看“学习成果”就会对这一部分的内容有个大致了解。
我34年前获得了CFA执照。本书中提到的许多证券类型那时并没有被创建，当然，也没有估值方法。在那时固定收益刚开始它的量化革命。CFA二级和三级的固定收益读物主要来自由马蒂·莱博维茨（Marty Leibowitz）撰写的《解密收益率手册》（Inside the Yield Book）一书。在读那本书之前，我曾想过，甚至在教学中说“债券是无聊的”。本书让我大开眼界，而在我通过CFA三级之后不到两周，就开始在萨洛蒙兄弟公司为马蒂工作。
我不能奢望本书会对你的生活产生很深远的影响，但我期待它会对许多读者产生影响。我有幸曾与本书的许多作者一起共事多年，我了解他们几十年的教育和实践经验，在一起由CFA协会积极引导，对于那些参加CFA考试的人和想要在当今复杂的固定收益市场起步的人，本书很值得一读。祝你好运！
鲍勃·科普拉奇 博士
特许金融分析师
2014年11月5日
顾问委员会
译者序
推荐序
前 言
致 谢
关于“CFA协会投资系列”
第一部分 固定收益要素
第1章 固定收益证券：定义要素 2
1.1 引言 2
1.2 固定收益证券概述 3
1.2.1 债券的基本特征 3
1.2.2 收益率指标 8
1.3 法律、监管和税务因素 8
1.3.1 债券契约 8
1.3.2 法律和监管因素 15
1.3.3 税务因素 18
1.4 债券的现金流结构 19
1.4.1 本金偿还结构 19
1.4.2 息票付款结构 23
1.5 有应急条款的债权 29
1.5.1 可赎回债券 29
1.5.2 可回售债券 31
1.5.3 可转换债券 31
本章小结 34
第2章 固定收益市场：发行、交易和融资 37
2.1 引言 37
2.2 全球固定收益市场概况 38
2.2.1 固定收益市场分类 38
2.2.2 固定收益指数 45
2.2.3 固定收益证券投资者 46
2.3 一级和二级债券市场 47
2.3.1 一级债券市场 47
2.3.2 二级债券市场 52
2.4 主权债券 54
2.4.1 主权债券的特点 54
2.4.2 主权债券信用质量 55
2.4.3 主权债券类型 55
2.5 非主权政府机构、准政府和超国家发行的债券 57
2.5.1 非主权债券 57
2.5.2 准政府债券 58
2.5.3 超国家债券 58
2.6 公司债务 59
2.6.1 银行贷款和银团贷款 59
2.6.2 商业票据 60
2.6.3 公司票据和债券 63
2.7 可供银行选择的短期资金 66
2.7.1 零售存款 67
2.7.2 短期批发资金 67
2.7.3 回购协议和逆回购协议 68
本章小结 71
第3章 固定收益估值介绍 74
3.1 引言 74
3.2 债券价格和货币的时间价值 75
3.2.1 债券定价与市场贴现率 75
3.2.2 到期收益率 78
3.2.3 债券价格与债券特征之间的关系 79
3.2.4 用即期利率定价债券 82
3.3 价格和收益率：报价和计算惯例 85
3.3.1 平价、应计利息和全价 85
3.3.2 矩阵定价 88
3.3.3 固定利率债券的收益率指标 90
3.3.4 浮动利率票据的收益率 95
3.3.5 货币市场工具的收益率指标 99
3.4 利率期限结构 103
3.5 收益率利差 109
3.5.1 超过基准利率的收益率利差 110
3.5.2 基准收益率曲线上的收益率利差 112
本章小结 113
第二部分 风险分析
第4章 理解固定收益的风险与回报 118
4.1 引言 118
4.2 回报的来源 119
4.3 固定利率债券的利率风险 125
4.3.1 麦考利久期、修正久期和近似久期 125
4.3.2 有效久期 132
4.3.3 关键利率久期 135
4.3.4 债券久期的性质 135
4.3.5 债券组合的久期 140
4.3.6 债券的货币久期和基点的价格价值 142
4.3.7 债券凸度 144
4.4 利率风险和投资风险 151
4.4.1 收益波动率 151
4.4.2 投资期限范围、麦考利久期和利率风险 153
4.5 信用和流动性风险 156
本章小结 158
第5章 信用分析的基础 161
5.1 引言 161
5.2 信用风险 162
5.3 资本结构、资历排序和回收率 164
5.3.1 资本结构 164
5.3.2 资历排序 164
5.3.3 回收率 165
5.4 评级机构、信用评级及其在债务市场中的角色 168
5.4.1 信用评级 169
5.4.2 发行人与发行评级 170
5.4.3 依靠评级机构的风险 172
5.5 传统信用分析：企业债务证券 176
5.5.1 信用分析与权益分析：相似与差异 176
5.5.2 信用分析四要素：有用的框架 177
5.6 信用风险和回报：收益和利差 192
5.7 高收益公司债券、主权债务和非主权政府债务信用分析的特别考虑 199
5.7.1 高收益公司债券 200
5.7.2 主权债务 206
5.7.3 非主权政府债务 210
本章小结 211
第6章 信用分析模型 215
6.1 引言 215
6.2 信用风险的衡量指标 216
6.3 传统的信用模型 218
6.4 结构模型 224
6.4.1 期权类比 224
6.4.2 估值 225
6.4.3 信用风险指标 226
6.4.4 估值 229
6.5 简化形式模型 231
6.5.1 估值 232
6.5.2 信用风险指标 233
6.5.3 估值 235
6.5.4 信用风险模型的比较 239
6.6 信用利差的期限结构 239
6.6.1 息票债券估值 239
6.6.2 信用利差的期限结构 240
6.6.3 预期损失的现值 242
6.7 资产支持证券 246
本章小结 247
参考文献 248
第三部分 资产支持证券
第7章 资产支持证券入门 250
7.1 引言 250
7.2 证券化对经济与金融市场的好处 251
7.3 证券化过程 253
7.3.1 证券化交易的一个例子 253
7.3.2 各方及其对证券化交易的作用 254
7.3.3 债券发行 255
7.3.4 特殊目的工具的关键作用 257
7.4 住房抵押贷款 259
7.4.1 到期期限 260
7.4.2 利率的确定 260
7.4.3 摊销时间表 261
7.4.4 提前偿付和提前偿付罚金 261
7.4.5 贷款人在止赎权中的权利 262
7.5 住房抵押担保证券 262
7.5.1 抵押转交证券 263
7.5.2 抵押担保债务 267
7.5.3 非机构住宅抵押贷款担保证券 272
7.6 商业抵押支持证券 274
7.6.1 信用风险 274
7.6.2 基本的CMBS结构 274
7.7 非抵押资产担保证券 277
7.7.1 汽车贷款应收账款担保证券 277
7.7.2 信用卡应收账款担保证券 279
7.8 债务担保证券 280
7.8.1 CDO交易的结构 280
7.8.2 CDO交易的图解 281
本章小结 283
参考文献 285
第四部分 估值
第8章 无套利估值框架 288
8.1 引言 288
8.2 无套利估值的意义 289
8.2.1 一价法则 289
8.2.2 套利机会 290
8.2.3 固定收益证券无套利估值的含义 291
8.3 利率树和无套利估值 291
8.3.1 利率二叉树 293
8.3.2 什么是波动率以及如何估值 295
8.3.3 确定节点上债券的价值 296
8.3.4 构建利率二叉树 298
8.3.5 用利率树估值无期权债券 302
8.3.6 顺向估值 303
8.4 蒙特卡罗法 306
本章小结 307
第9章 嵌入式期权债券的估值与分析 309
9.1 引言 310
9.2 嵌入式期权概述 310
9.2.1 简单的嵌入式期权 311
9.2.2 复杂的嵌入式期权 312
9.3 可赎回和可回售债券的估值与分析 314
9.3.1 可赎回或可回售债券、纯粹债券与嵌入式期权价值之间的关系 314
9.3.2 无违约和无期权债券的估值：复习 315
9.3.3 在无利率波动下，无违约可赎回债券和可回售债券的估值 316
9.3.4 利率波动对可赎回债券和可回售债券价值的影响 319
9.3.5 在利率波动存在的情况下，对无违约可赎回和可回售债券进行估值 323
9.3.6 对风险可赎回债券和可回售债券的估值 330
9.4 嵌入式期权债券的利率风险 334
9.4.1 久期 334
9.4.2 有效凸度 341
9.5 具有上限和下限的浮动利率债券估值和分析 343
9.5.1 有上限的浮动债券的估值 343
9.5.2 有下限的浮动债券的估值 346
9.6 可转换债券的估值与分析 348
9.6.1 界定可转换债券的特征 348
9.6.2 可转换债券分析 350
9.6.3 可换换债券的估值 353
9.6.4 可转换债券、纯粹债券和基础普通股风险回报特征的比较 354
9.7 债券分析 357
本章小结? 358
第五部分 期限结构分析
第10章 期限结构和利率动态 362
10.1 引言 362
10.2 即期利率和远期利率 363
10.2.1 远期利率模型 365
10.2.2 与即期利率相关的到期收益率以及债券的预期和实现的回报率 371
10.2.3 收益率曲线运动和远期曲线 373
10.2.4 主动债券投资组合管理 375
10.3 互换利率曲线 379
10.3.1 互换利率曲线的相关概念 379
10.3.2 为什么市场参与者在债券估值时使用互换利率 379
10.3.3 市场参与者如何使用互换曲线进行估值 380
10.3.4 互换利差 382
10.3.5 利差报价惯例 384
10.4 传统的利率期限结构理论 386
10.4.1 本地期望理论 386
10.4.2 流动性偏好理论 387
10.4.3 细分市场理论 388
10.4.4 优先偏好理论 388
10.5 现代期限结构模型 390
10.5.1 平衡期限结构模型 391
10.5.2 无套利模型：Ho-Lee模型 394
10.6 收益率曲线因子模型 397
10.6.1 债券受收益率曲线变动影响 397
10.6.2 影响收益率曲线形状的因子 398
10.6.3 收益率曲线波动率的到期期限结构 400
10.6.4 管理收益率曲线风险 401
本章小结? 404
参考文献 405
第六部分 固定收益投资组合管理
第11章 固定收益投资组合管理：第一部分 408
11.1 引言 409
11.2 固定收益投资组合管理框架 409
11.3 根据债券市场指数管理基金 411
11.3.1 策略分类 411
11.3.2 指数（纯粹和增强） 412
11.3.3 主动策略 427
11.3.4 监督/调整投资组合和绩效评估 429
11.4 管理承担负债的基金 429
11.4.1 奉献策略 429
11.4.2 现金流匹配策略 444
本章小结 448
第12章 固定收益投资组合管理 450
12.1 其他固定收益策略 451
12.1.1 组合策略 451
12.1.2 杠杆作用 451
12.1.3 衍生品启用策略 455
12.2 国际债券投资 470
12.2.1 主动与被动管理 471
12.2.2 货币风险 473
12.2.3 盈亏平衡利差分析 477
12.2.4 新兴市场债务 477
12.3 选择固定收益经理 480
12.3.1 作为未来业绩预测的历史表现 480
12.3.2 制定选择标准 480
12.3.3 与选择股权经理的比较 481
本章小结 484
第13章 全球信用债券投资组合管理的相对价值法 485
13.1 引言 485
13.2 相对价值分析 486
13.2.1 相对价值 488
13.2.2 经典相对价值分析 489
13.2.3 相对价值法 489
13.3 总回报分析 490
13.4 一级市场分析 491
13.4.1 市场结构动态的影响 491
13.4.2 产品结构的影响 492
13.5 流动性和交易分析 492
13.6 二级交易基本原理 493
13.6.1 交易的普遍理由 493
13.6.2 交易限制 496
13.7 利差分析 497
13.7.1 替代利差指标 497
13.7.2 仔细审视互换利差 498
13.7.3 利差工具 499
13.8 结构分析 500
13.8.1 子弹型 501
13.8.2 可赎回 502
13.8.3 偿债基金 502
13.8.4 可回售 503
13.9 信用曲线分析 503
13.10 信用分析 504
13.11 资产配置/板块转移 505
本章小结 506
术语表 509
关于编辑和作者 524
关于CFA项目 530
习题一
